（原标题：巍特环境毛利率远超同行悦倍网，经营现金流长期吃紧，客户集中）
文：权衡财经iqhcj研究员 王心怡
编：许辉
深圳市巍特环境科技股份有限公司（简称：巍特环境）拟在北交所上市，保荐机构为方正证券。公司本次拟公开发行人民币普通股不超过1,929.0195万股（含本数，不含超额配售选择权），发行后总股本预计为7,716.0780万股。此次公司拟使用募集资金1.69亿元，用于区域运营中心建设项目、技术研发中心建设项目和补充流动资金。
两人控股巍特环境超七成，对赌协议暂缓执行；毛利率持续下滑仍超同行，经营现金流长期吃紧，回款依赖内部控制的执行状态；研发费用率仅同行均值一半，核心保护衬垫曾依赖艾格鲁；主要客户集中，应收账款余额持续增长。
两人控股超七成，对赌协议暂缓执行
巍特环境成立于2003年8月15日，于2018年3月26日在全国股转系统挂牌，于2022年5月23日调至创新层。2021年，公司成功引入深湾文化创投、高新投创投、人才创投基金、中小担创投以及成都科技创投等国资背景机构股东；诸机构股东与实际控制人王鸿鹏及王亚新签署了对赌协议或类似安排。
截至招股说明书签署日，王鸿鹏、王亚新与深湾文化创投、人才创投基金、中小担创投、高新投创投、成都科技创投之间签署的全部特殊投资条款均已终止。如公司无法实现IPO（如上市申请失效、被终止审核、被否决、被中止审核且无法恢复，或主动撤回申请等），则王鸿鹏、王亚新与深湾文化创投、人才创投基金、中小担创投、高新投创投之间签署的“股权回购义务”条款自动恢复执行；王鸿鹏、王亚新与成都科技创投之间签署的全部特殊投资条款自动恢复执行。
截至招股说明书签署日，王鸿鹏及王亚新各持有公司股份2,158.8300万股，各占公司总股本的比例为37.3044%，二人合计持有公司74.6088%的股权，根据王鸿鹏和王亚新于2017年9月22日签署的《一致行动人协议》、2022年8月30日签署的《一致行动人协议之补充协议》以及2022年10月17日签署的《一致行动人协议之补充协议（二）》，双方约定在行使公司股东之提案权、表决权，提名董事、监事人选，选举董事、监事以及促使所能控制的董事、监事行使表决权等股东权利时保持一致行动。因此，公司的实际控制人为王鸿鹏和王亚新。
王鸿鹏1990年7月至1993年8月于湖北省蕲春县农机局担任技术员悦倍网。王亚新1992年8月至1994年10月于蕲春县经管局刘河镇经管站担任审计部门财务记账员；1994年10月至1998年3月于黄冈市城镇建设委下属的城镇建设发展有限公司担任销售经理
刘祖厚持有公司468.1200万股，占公司总股本的比例为8.0891%；蔡铁军持有公司312.1200万股，占公司总股本的比例为5.3934%。蔡铁军为刘祖厚姐姐之子，蔡铁军担任公司董事、副总经理、销售总监，刘祖厚未入职。
2023年5月18日，公司按5787.06万股的股本基数，每10股派发现金红利1.5元（含税）的方式，派发868.059万元的现金红利，超过此次募资补流1,500.00万元的一半。
毛利率持续下滑仍超同行，经营现金流长期吃紧，回款依赖内部控制的执行状态
巍特环境是一家利用自主研发的先进工艺、材料、设备、信息系统并结合高科技手段为客户提供排水管网探测、检测评估、方案设计、零开挖修复以及智慧运营服务的专业服务型企业。报告期内，公司主要从事管网检测与修复、管网智慧运营，各期主营业务收入占营业收入的比例均为100%，主营业务突出。
2022年-2024年，巍特环境营业收入分别为3.032亿元、2.929亿元和3.294亿元，净利润分别为4560.5万元、4857.21万元和5304.88万元。2022年，公司营业收入同期增长1.134亿元，较上年同期增长59.71%，主要原因是公司2021年下半年起业务快速恢复，业务布局和市场拓展取得良好进展，公司凭借综合实力陆续通过招投标获取排水管道修复专业分包项目，2022年收入实现增长。2023年，公司营业收入同比下降3.42%，整体波动较小。2024年，公司在手订单充裕，项目执行情况良好，营业收入同比增长12.46%。
巍特环境预计2025年1-9月营业收入为2.3亿元至2.4亿元，同比增长7.43%至12.10%；预计2025年1-9月归属于母公司所有者的净利润为4,200.00万元至4,400.00万元，同比增长13.87%至19.29%；预计2025年1-9月归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润为3,650.00万元至3,850.00万元，同比增长2.74%至8.37%。
报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-2,077.29万元、-3,182.40万元和942.94万元，公司经营活动现金流状况不佳。这一点在2017年挂牌新三板里也提及，称2017年1至6月、2016年度及2015年度，公司经营活动现金流量净额分别为-171.58元、-219.2万元及-557.1万元。虽然经营活动产生的现金流逐年增加，但是截至到2017年6月30日公司需期后支付的供应商款项为1714.98万元，需支付税费为327.31万元，合计占公司总负债的75.51%。若公司不能及时与客户进行工程款项的结算并回收工程款，短期内公司资金周转存在一定程度的压力。公司存在经营活动现金流长期紧张的风险。
巍特环境所处排水管网管理服务行业属于城镇公用事业，公司服务的客户多为政府职能部门以及央企、国企等国有性质主体，管网新建或更新改造等项目资金来源主要为国家或地方政府财政投入，行业景气度与宏观经济和行业政策息息相关。
公司营业收入由管网检测与修复、管网智慧运营和其他业务构成，其中管网检测与修复业务包括检测与修复工程、修复材料销售和工程技术服务。报告期内，公司检测与修复工程业务收入占营业收入的比例分别为92.17%、80.20%和83.57%，占比较高，检测与修复工程业务采用投入法确定履约进度，即按照累计实际发生的成本占预计总成本的比例确定履约进度悦倍网，履约进度的准确性主要依赖于项目预计总成本编制与实际成本核算的准确性以及相关内部控制的执行情况。
报告期内，巍特环境主营业务毛利率分别为43.99%、43.49%和40.46%，主营业务毛利率持续下降。
这与可比同行毛利率均值37.14%、22.16%和13.36%相比，公司的主营业务毛利率仍较高，行业中冠中生态毛利率起伏走低，正元地信较为稳定，但均不如巍特环境的毛利率，满后了10个点到20个点之多。
研发费用率仅同行均值一半，核心保护衬垫曾依赖艾格鲁
2022年-2024年，巍特环境的研发费用分别为1,403.79万元、1402.44万元和1493.29万元，占营业收入比例分别为4.63%、4.79%和4.53%。与可比同行均值6.31%、7.3%和9.35%相比，公司的研发占比仅为一半。
公司研发围绕管网检测与修复、管网智慧运营两大方向展开，主要聚焦九大核心技术，其中垫衬法包括垫衬法整体修复技术、垫衬法智能装备技术、速格垫专用焊接技术、速格垫产品技术、质量监测技术。
报告期内，公司供应商较为分散，各期前五大供应商采购占比分别为36.81%、25.51%和29.13%，不存在单一供应商占比超过50%的情形。不过值得权衡财经iqhcj注意的是，公司前五大供应商中不少为劳务分包公司，如2022年新进入前五大的供应商深圳市骏骋劳务服务有限公司、南昌吉财建筑劳务有限公司和湖北斌构建筑工程有限公司，2023年新进入前五大的供应商长沙市中凯建筑劳务有限责任公司。
报告期内，劳务分包采购额占工程服务总采购额的比例分别为79.50%、81.46%和78.00%，机械租赁采购额占工程服务总采购额的比例分别为9.84%、5.40%和5.67%。大量使用劳务分包，可以很好规避劳务派遣，而之前公司曾有过劳务派遣超标的情况。
如南昌吉财建筑劳务有限公司成立早在2016年，仅2023年和2024年才有养老参保3人和7人。据蒲综执罚字﹝2022﹞第032003号显示，因施工作业停止后，未对裸置场地和临时堆放的建筑垃圾，用密闭式防尘网进行遮盖于2022年12月被处罚10万元。
2022年公司对前五名供应商采购额占比为36.81%，占比较高，主要系对艾格鲁公司的采购金额较大所致。公司2021年上半年主要以消耗2020年采购的速格垫材料为主，对艾格鲁公司采购订单下达时间集中在2021年10月份、11月份，从下达采购订单到交货时间周期在3个月左右，因此2022年艾格鲁公司的采购入库金额较高，从而拉高了前五名供应商采购额占比。
2017年招股书提示，其核心技术垫衬法使用的主材料为混凝土保护衬垫。目前市场上符合公司规格、技术要求的混凝土保护衬垫生产厂商较少，太仓艾格鲁塑料制品有限公司是公司该原材料的唯一供应商，公司对太仓艾格鲁塑料制品有限公司存在供应商依赖风险。
2020年11月30日，公司与艾格鲁公司签署《经销商协议》，协议期期限为2021年1月1日至2025年12月31日。约定巍特环境年度采购额不得低于第一年25,000平方米，之后每年采购量不少于30,000平方米，否则艾格鲁公司可以单方解除总经销协议；巍特环境直接或间接销售第三方同类产品，则总经销协议无效。公司与太仓艾格鲁和艾格鲁公司在经销协议项下通过签署采购合同的方式进行交易，采购合同约定了采购产品的名称、数量、价格、付款方式、交货日期等事项。
不过最新的情况是，2023年度至2024年度，公司垫衬法工艺项目中主要使用公司自产的速格垫产品，占比为98.13%，公司自主生产的速格垫产品能够满足公司内部自供需求。
主要客户集中，应收账款余额持续增长
权衡财经iqhcj注意到，报告期内，巍特环境业务收入主要来源于排水管网检测与修复，属于城镇公用事业基础设施建设维护，一般投资规模较大，单个客户合同金额较高。报告期内公司前五大客户收入占比分别为67.96%、44.47%和47.85%。公司主要客户多为中国建筑、中国铁建、中国中铁、中国电建、中国交建等集团下属公司。
报告期各期末，公司应收账款余额分别为2.079亿元、2.539亿元和2.723亿元，应收账款余额持续增长，报告期内，应收账款周转率分别为1.91、1.27和1.25，应收账款周转率逐年下降。
报告期各期末，巍特环境合同资产净额分别为1.995亿元、2.849亿元和3.572亿元，合同资产净额占流动资产的比例分别为45.44%、51.45%和54.18%。公司合同资产主要为已完工未结算工程形成的资产，占报告期各期末合同资产净额的比例分别为99.95%、99.97%和99.43%，报告期各期末合同资产减值准备金额分别为1,731.73万元、2,301.26万元和2,751.25万元。
公司从事的管网检测与修复业务多为基础设施建设维护项目，客户多为大型央企、国企等，项目结算等审批流程较长，可能会出现项目结算滞后的情况。因此随着公司业务的发展，合同资产余额可能会进一步提高。如果未来客户因产业政策、财政资金或其他原因无法对项目按期进行结算，可能导致公司合同资产发生减值，对公司经营业绩产生不利影响。
公开资料显示，巍特环境曾有一次行政处罚和数次欠税公告，累计新发生欠税总金额为1.103万元。
注册制下悦倍网，IPO企业更应该注重信披质量，其经营指标能否满足上市要求，后续的可持续经营状况，行文有限，权衡财经iqhcj无法一一指明，本文行文均来自信源，也仅为权衡财经iqhcj提醒利益相关方投资者更应关注的企业风险所在，不作全面的参照。
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